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作者:佚名  来源:http://www.baidu.com/

特朗普不是美国政治风险上升的始作俑者

从“精彩”纷呈、意外不断的这次美国大选全过程,以及特朗普总统上任后一个多月来的表现,很多人应该比较清楚地看到,美国政治风险不仅在竞选过程中存在,而且现在已经更加明显地显现了出来。

那么,美国政治风险的上升是不是肇始于这次大选,或者说由于这次特朗普碰巧当选为总统呢?如果是,那么当特朗普总统不再连任,特别是未来由民主党候选人当选时,目前我们感觉到的上升的美国政治风险就会很快消失;相反,如果上升的美国政治风险其实具有更深层次的原因,那么,风险就将在较长时期存在下去。

大量研究已经表明,一个国家的政治风险对于该国经济活动和金融市场,都具有重大影响。但是,先前研究的重点集中于政治风险较高的发展中国家。现在,鉴于美国经济的领导地位,美国可能继续上升的政治风险甚至可以对全球经济金融产生实质性影响,因此值得高度关注。

比如基于1985~1995年全球数据的一项研究显示,政治风险对于在全球新兴市场股票上投资的收益率,起着极其显著的影响,投资政治风险下降的新兴市场和投资政治风险上升的新兴市场,平均而言能导致在每个季度超过10%收益率的差别!这项早期研究同时发现,发达国家的政治风险不仅远低于新兴市场,而且股票市场对于已处于较低水平的发达国家的政治风险的上升或下降,基本没有什么显著的反应。

但是早期研究的结果未必适用于20多年后急剧变化的今天。以美国为例,以往随着每次美国大选的尘埃落定,虽然对于许多人来说结果不令人满意,但通常都意味着大选过程中短暂上升的美国政治风险(或不确定性)会显著降低甚至消失,与此密切相关的美国经济政策的不确定性就会相应大大减少,美国经济和美国公司就会因此重新调整后出发。

但是,从这次大选情况来看,美国大选结束后政治风险就会显著降低这一常规,很可能已经成为过去。美国政治风险的变化已经呈现出非常不同的新模式。

2016年9月的杜克大学首席财务官(CFO)全球商业展望调查结果,为这一判断提供了直接的支持性依据。

这项调查发现,至少33%的首席财务官表示,无论谁当选美国总统,他们都将在选举后暂时不增加投资,因为他们必须等待观察新的美国总统和国会如何治理美国。主持调查的美国著名金融学教授(曾多年担任金融学顶尖杂志的主编)表示,这项已经连续进行20年(到当时为止82个季度)的季度调查过去总是观察到,在选举前的9月份公司投资水平下降,但不确定性通常在选举日消失,投资水平在之后的12月恢复正常。但这一次,2016年大选的政治不确定性对投资的抑制效应,在大选结束后依然持续。而且,这种效应不因谁当选有太大区别,40%的首席财务官表示,如果希拉里当选,他们将推迟投资;33%首席财务官表示,如果特朗普当选,将推迟投资。

上述调查结果表明,美国政治风险对美国经济的影响已经明显更大、更加持续,也不同于以往由于美国总统大选过程中引发的暂时性政治风险上升。同样重要的是,上述调查是在特朗普还很不被看好竞选成功的时候完成的。按照诺贝尔奖得主格兰杰所倡导的因果关系分析来说,在时间维度上,原因必须先于结果。按照另一类因果关系分析的观点,原因发生的概率必须要能直接影响到结果发生的概率,但这项调查中对投资的抑制作用与谁当选没有什么关系。

因此,无论从这两个角度的哪一个来看,特朗普当选美国总统可能不是导致美国政治风险上升的最主要原因,相反有可能是之前已经上升了的美国政治风险的一种结果,甚至是可能的次优条件下的解决办法。

另一方面,上述推论没有完全排除特朗普当选可能进一步加剧美国政治风险上升,两者逻辑上没有任何矛盾。

事实上,特朗普可能不是美国政治风险上升的始作俑者这个结论,并非那么出人意料,早有不少有迹可循的零星证据。

据《纽约时报》报道,早在2011年8月,在美联储每年召开的JacksonHole全球央行年会上,当时的美联储主席伯南克就公开指出,美国民主共和两党通过有效民主协商进行有效经济决策的机制本身,已经产生实质性的破裂,这将影响到美国金融市场甚至整个美国经济。大约同一时间,标普评级公司也引用这种美国政治风险上升的表现,首次把美国国家主权评级进行了下调。

当然,另一方面,尽管许多人当时也观察到了发生的事件,但并不因此认为美国政治风险已经显著上升。比如,保险行业最权威的评级公司AMBest在2016年8月给美国的政治风险评级还是“非常低”,还低于相应的美国经济风险(评级为“低”),其主要依据是美国有稳定的政治和法律制度。

那么,一个关键的问题是,为什么同样的美国制度现在产生了政治风险的上升呢?显然这个问题非常复杂,值得未来进行深入的研究。依笔者浅见,尽管大量经济金融研究者和大多数人都意识到国家层面上制度的重要性,但很少人注意到即便一个良好制度的实际有效性本身,也可能随时间的变化而变化,因为它受道德水准和社会规范等其他重要因素影响。这些影响因素可以算作非正式的制度性因素。事实上,国际法律学者早在上世纪70年代就在哈佛法律评论上撰文提出,法律制度本身也有交易成本,法律制度的有效性或者对合法权利的保护程度,取决于其交易成本的高低。

2007年一篇法与经济学的文章(可能是首次)提出,即便法律规定是合理的,法律制度也有可能不能有效运作,如果没有被民众内化,交易成本太高。中国的古话“法不责众”其实也是讲同样的道理。因为这种内化必须有道德和社会规范的支持,因此,道德和社会规范是非正式制度因素,构成了法律制度的交易成本。显而易见,良好的社会规范和道德,如互惠和信誉,就能够降低制度的交易成本。

综上所述,根据目前为止可获得的有限的证据,美国政治风险的上升可能在特朗普当选总统之前就已存在,有着美国社会、经济等多方面的更深层原因。如果这个观点成立,上升了的美国政治风险就会在较长时间内存在,不会随未来美国总统的更替迅速消失。

[作者系美国科罗拉多大学(丹佛校区)终身教授、金融系主任]

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